piątek, 30 grudnia 2011

Koniec roku 2011

  Minął rok 2011 - pierwszy rok prowadzenia i pomiaru wyniku blogowego portfela. Byl to rok dynamicznego rozwoju rynku Catalyst - pojawilo sie sporo nowych emitentów i emisji - oczywiście wiele z nich było i jest niepłynnych, ale nawet wśród nich dało się znaleźć okazje (i kilka znich przegapić;). Główną bolączkę rynku widać jak na dłoni w podsumowaniu przez Giełdę roku na Catalyst - dużo nowych emitentów i emisji na rynku, przy praktycznie niezmienionym obrocie http://static.gpw.pl/pub/files/PDF/C_podsumowanie_2011.pdf. Wiele serii zapada w nadchodzącym roku - zobaczmy z jakimi marżami spółki będą rolować sobie dług. 
   Na krzywej skarbowej nic szczególnego w tym roku się nie wydarzyło; pomimo wymienianego przez wszystkie przypadki kryzysu i w strefie euro i u sąsiadów z koszyka (kolejny bigos na Węgrzech) nie bylo u nas rozwałki jak w 10/2008 czy 06/2006. Nowa pozycja w portfelu - skarbowa DS1020 to raczej zagospodarowanie wolnych środków na okres ok 3M niż wynik złapania jakiejś okazji** (yld 5,86% na 9Y to nie rewelacja, ale szansa zejścia krzywej tutaj w okolice 5,50% jak najbardziej jest). 
   Ogólnie wynik 10,19% r/r jest satysfakcjonujący jak na portfel dłużny, chociaż jak na zestawieniu naszych TFI (żródło Money.pl) można bylo lepiej*:
 

*należałoby wziąć tutaj poprawkę na to, że większość portfeli papierów nieskarbowych w funduszach wycenianych jest liniowo (jeśli z założenia są trzymane do zapadalności). Blogowy portfel to w całości wycena rynkowa.

**Rentowność 5,86% jednak okazała się niezłą okazją - bo cena obligacji DS1020 podjechała aż do par val (zadilowała na początku marca po 99,99), tak wiec dokonał się ładny ruch ponad 50bps, można być zadowolonym z tego typu trade'a - dobry wybór punktu na krzywej (w miarę płynna DS1020 (niestety z braku płynności na GPW nie udało się wziąć czegoś dłuższego, typu WS0922)), dobry timing [edit 31/03/2012]

wtorek, 25 października 2011

usprawiedliwienie nieobecności ;)

To fakt, przez ostatnie parę miesięcy nic nowego na stronie się nie pojawiało - był powód, ale jest i efekt :) Zdany egzamin na maklera papierów wartościowych, i to zdany całkiem nieźle - w pierwszej 10-tce (ósmy wynik) ! Teraz parę tygodni zasłużonego odpoczynku i wracam z mam nadzieję ciekawymi pomysłami na kolejne posty na blogu. 

PS. Gratulacje dla pozostałych zwycięzców egzaminu!

czwartek, 25 sierpnia 2011

To się dzieje naprawdę -
ujemne stopy w CHF

Ostatnio sporo newsów w mediach dotyczylo kursu CHF - w relacji do złotego w szczegolności. Rozwałka na tej czy innej parze walutowej nie jest niczym szczególnym - raz na jakis czas po prostu się zdarza.
    Jako ciekawostkę można natomiast podać to, co się dzieje na rynku pieniężnym (money market) franka szwajcarskiego.
Na międzybanku na krzywej Liborowej kwotowane są już ujemne stopy procentowe. System zostal zalany kasą z dwóch stron, od środka i z zewnątrz - SNB skupuje na rynku bony pieniężne od banków komercyjnych, które dodatkowo dostają kasę w depozyt od uciekających z różnych rynków inwestorów zagranicznych. Efekt? Banki zaczynają placić za to, żeby tylko pozbyć się pieniądza.

Jako ilustrację tej ciekawostki krzywa LIBOR-owa CHF (od O/N do 2M stopa jest ujemna):


oraz dzisiejsze kwotowania futures na 3M LIBOR CHF*:



Libory dla innych walut na stronie:
http://www.global-rates.com/interest-rates/libor/libor.aspx

O tym pisal parę dni temu MacroMan:
http://macro-man.blogspot.com/2011/08/qe3-fondue.html

A także dzisiejszy Parkiet:
http://www.parkiet.com/artykul/1088216_Anomalia-na-rynku-miedzybankowym.html

*Stopa procentowa w kontraktach futures kwotowana jest jako różnica między wartością 100,00 a ceną kontraktu:
Np. 96,00 / 96,50 - to kwoto danego tenoru (1M, 3M itd) stopy% jako 4,00% / 3,50%.

 

sobota, 20 sierpnia 2011

Indeksy Obligacji


W notce o indeksie TBSP wspomnialem o innych indeksach, używanych jako benchmarki przez fundusze dłużne. Najczęściej wykorzystywanymi przez nasze fundusze obligacji (tzn z ekspozycją portfela na polskie obligacje skarbowe) są indeksy obliczane przez Citigroup, EFFAS i JP Morgan Chase.
Nie są to tylko pojedyncze indeksy, ale całe ich grupy - tj. wskaźniki liczone dla koszyka szerokiego rynku (Citi PL All Maturities, EFFAS Govt All >1YR) albo dla wybranych segmentów krzywej (1-3Y; 3-5Y; 3-10Y; 7-10Y - tak jak indeksy EFFAS). To umożliwia dopasowanie odpowiedniego benchmarku do założonej polityki inwestycyjnej funduszu. 

Poniżej przykłady wybranych indeksów. 

EFFAS 1-3Y - benchmark krótkiego końca krzywej

Indeks odpowiada portfelowi obligacji (tu na dzień 9lutego 2011) mniej więcej 2-letnich (duration 1,78; średnia zapadalność 1,84) ze średnim kuponem 2,50% i rentownością 4,96% (duża różnica w wartościach kupon-rentowność bierze się stąd, że większość papierów branych do obliczania wskaźnika to zerokuponowe OK-ejki)






  
EFFAS 7-10Y - benchmark długiego końca krzywej

To koszyk obligacji z długiego końca - ok. 9-letnie (dur 7,27, kupon 5,39 i yield 6,28). taki portfel ma wyraźnie większą wypukłość* - 0,605 vs 0,05 jak w przypadku 1-3Y.  




Citigroup Poland GBI All Maturities

Tak określony indeks będzie chętnie stosowany jako benchmark dla dużych portfeli subfunduszy obligacji o zróżnicowanym składzie portfela. 







*wypukłość (convexity) to dodatkowa miara (poprawka do  mduration) szacowania zmienności wartości (ceny) obligacji w zależności od zmiany wymaganej rentowności - matematycznie jest to 2gi wyraz szeregu Taylora, którym możemy aproksymować funkcję ceny obligacji. Funkcja ceny obligacji jest mniej lub bardziej wypukła - tzn cena obligacji rośnie bardziej niż spada przy takiej samej zmianie (bezwzględnej) stóp proc. ten mniejszy spadek ceny bierze się z konstrukcji instrumentu - wiemy że za x lat będzie wykupiony po nominale - zdyskontowana na dziś wartość tego nominału niejako hamuje spadki ceny. Dlatego używając tylko duration (modified dur) jako miary ryzyka stopy procentowej zaniżamy potencjalny wzrost ceny przy danej zmianie stóp % i zawyżamy potencjalny spadek ceny - w obu przypadkach obliczona cena wyjdzie nam mniejsza niz będzie to miało miejsce w rzeczywistości przy założonej zmianie stopy %.  

Mówiąc prościej, obligacje o większej wypukłości więcej zyskują i mniej tracą przy zmianach stóp proc. (np 5-letnia obligacja zerokuponowa będzie miała większą wypukłość niż 5-letnia z kuponem np 6%)

piątek, 10 czerwca 2011

Pierwszy default na Catalyst?

Dzisiejszy Parkiet donosi, że Anti nie wykupiło prawie 3 mln zł nominału swoich obligacji (ANT0611). Ciekawostką jest fakt, że spółka nie chce rolować tego długu i woli wstrzymać wykup wg słów prezesa firmy. To jeszcze nie default, ale przedłużanie owego ,,wstrzymania wykupu'' może skończyć się złożeniem wniosku o upadłość emitenta. Swoją drogą ANT0611 był papierem na którym najwięcej się działo, jeśli chodzi o zmienność ceny - (66,60 - 102,00). Pomimo przykrego dla obligatariuszy faktu niewypłacenia przez spółkę zobowiązania w terminie (oby w ogóle to nastąpiło) trzeba przyznać, że tego typu papiery są bardzo potrzebne na rynku. Duże ryzyko kredytowe emitenta, wysokie kupony, duża zmienność ceny z czasem przyciągnie spekulantów, nawet niech to będą drobni inwestorzy, którzy będą chcieli kupić kilka sztuk z zamiarem odsprzedaży przed wykupem. Bo jak na razie na naszym rynku obligacji nieskarbowych mamy samych natural buyers - więksi czy mniejsi inwestorzy, którzy zabierają wszystko z ofert animatorom, po czym następuje marazm. Nieliczne wyjątki - duże, w miarę płynne emisje (dla drobnych inwestorów oczywiście) jak papiery Ganta czy Masterlease to na razie za mało. 

   I jak na razie, najlepszą strategią okazuje się wybór dobrych papierów i trzymanie ich przez dłuższy czas (po wprowadzeniu do obrotu obligacje banków spółdzielczych można było nabyć w dość sensownych ilościach (do 100tys zł) po wartości nominalnej lub z lekką premią (czyli między 100,00-100,50); podczas gdy teraz niektóre emisje zabierane są z ofert po 103,00-104,84. Co dalej? Czy ten precedens spowoduje odwrót inwestorów i zamarcie rynku jako całości? Na pewno nie. Być może nasze junk bonds będą lepiej wyceniane, bo notowania tego typu papierów w okolicach 95-PAR value są ,nieco' za wysokie - na 95-100% wypłacalność można wycenić m.st.Warszawy, ale nie niewielkiej firmy bez żadnego zaplecza kapitałowego. Tak czy inaczej, czekamy na kolejne emisje obligacji śmieciowych - to naprawdę ciekawy segment rynku. 

sobota, 16 kwietnia 2011

Krótki Przegląd Tygodnia na rynku długu

Krzywa skarbowa

Wydarzeniem tygodnia a właściwie i miesiąca były dane o skoku inflacji do 4,3%, co przesunęło krzywą o 10 bps, a złotego popchnęło na jasną stronę mocy do 3,95 za euro. Nagonka w brukowcach i nawet normalnych dziennikach spowodowała to, co miała: utrwalenie oczekiwań inflacyjnych (opustoszałe palety po cukrze i ludzie z kartonami tego towaru przy kasach, limity sprzedazy to najlepszy obrazek bezmyślnego owczego pedu). A jednak RPP znów staje się behind the curve – nie zapobiega tylko musi gonic podwyżkami coraz to wyższe figury CPI. Realne stopy stopniały szybko do zera, a przy takim odczycie jak w tym miesiącu są już ujemne.2 tyg wcześniej długi koniec wydawał się w miarę tani, nieco zszedł po czym z powrotem wrócił do podobnych poziomów po figurze CPI. Przy Wiborach 3M 4,29 i 6M 4,50 (po którym fiksują się np. kupony PCM i spółdzielczych floatersów) yieldy obligacji skarbowych na długim końcu rzędu 6,15-6,40% nie wydają się atrakcyjne – wniosek: to jeszcze nie pora na wejście w długie duration. 
  

  


Catalyst

SBK1020 w piątek dilował w ostatnim dniu (trade date) bez prawa do kuponu (dzień ustalenia jest w settlement date 20.04); jedna okazja na MVP0813, który zadilował po 100,50. Nadal uporczywy brak płynności - np. wchodzi nowa emisja i co? i nic, brak 'normalnych' ofert animatora. I ogólnie, nudno. 

 

sobota, 12 marca 2011

HEDGE STORIES
Amaranth - kulisy upadku

Nicholas Maounis, założyciel funduszu hedgingowego Amaranth Advisors LLC, w kwietniu 2005 podjął decyzję, która w efekcie kosztowała go firmę.

   Założony w 2000 r fundusz operował ośmioma strategiami inwestycyjnymi, od zajmowania pozycji long/short na rynku akcji, arbitraż oparty na modelach statystycznych oraz wykorzystujący zmiany wycen w wyniku fuzji i przejęć, aktywność na rynku dłużnych papierów komercyjnych, po rynek energii i towarów.  

    Brian Hunter, jego trader-gwiazda, dostał propozycję przejścia do innego funduszu - Capital Advisors LLC za dodatkowy bonus w wysokości 1 mln usd. Podstawową strategią Huntera był zakład na rozszerzanie się spreadu między cenami futures na gaz ziemny z terminami dostawy w miesiącach letnich i zimowych (tzw spread kalendarzowy polegający na zajęciu pozycji długiej serii marcowej i krótkiej serii kwietniowej). Najlepszy
wynik osiągnął we wrześniu 2005 (w okresie zaburzeń cen surowców w obliczu huraganów Kartina i Rita), kiedy owa strategia spreadowa przyniosła zysk 1 miliarda USD. Maounis, którego firma osiągnęła 9 mld dolarów w aktywach, nie mógł pozwolić swojemu traderowi odejść. Tak więc awansował go na stanowisko szefa desku energii i towarów, i wedlug wypowiedzi pracowników chcących zachować anonimowość, dal mu pełną kontrolę nad swoimi własnymi transakcjami. W ciągu 17 miesiecy, straty Huntera osiągnęły poziom 6,6 mld usd, doprowadzając do największego upadku funduszu hedgingowego w historii (kolaps LTCM to 4 mld usd). Dla inwestorów oczywistym stało się, że Maounis dal zbyt dużą swobodę Hunterowi, który zarządzając ponad połową aktywów funduszu, przez caly czas był zaślepiony jedną jedyną strategią, która działała przez 2 lata. Od 2004 r trend rozszerzania się spreadu utrzymywał się, aby osiągnąć w lipcu 2006 szczytową wartość 2,60 usd, po czym załamał się, topniejąc poniżej 0,60 usd we wrześniu 2006. Historycznie, spread ten nie był łatwo prognozowalny, ceny futures na gaz ziemny zależą m.in. od zjawisk meteorologicznych czy wydarzeń geopolitycznych.

Amaranth dealing room, 2005, The New York Times 

   ,,Upadek Amaranth’a nie wynikał z jakichś wielce skomplikowanych strategii inwestycyjnych, ale z powodu ludzkich błędów i słabości’’ – mówi Henry Higdon z firmy Higdon Partners LLC, rekrutującej dla funduszy hedgingowych. Warunki rynkowe nie były idealne, kiedy Maounis negocjował z Hunterem jego nową rolę w firmie – załamywał się rynek obligacji zamiennych, fundusz tracił z powodu obcięcia ratingów przez S&P dla Forda i GM do poziomów śmieciowych (junk bonds). W takim otoczeniu Maounis upatrywał w jak dotąd zyskownych transakcjach Huntera ratunku dla firmy.
,,Zrób coś, potrzebujemy cię ’’ – mówił do Huntera przechadzając się po dealing roomie, wspominają byli współpracownicy. Już w 2005 inwestorzy zaczynali wyrażać swoje zaniepokojenie, że Amaranth ze swoją ponad 30% ekspozycją aktywów na rynek energii, nie był wystarczająco zdywersyfikowany. ,,Dla nas to wyglądało na to, że multistrategia funduszu była w rzeczywistości prostym zakładem na rynku energii’’ – stwierdził Edward Vasser, dyrektor inwestycyjny Wolf Asset Management Int, funduszu funduszy. 

   W 2006 r , kiedy Amaranth zaczął ponosić duże straty na skutek gwałtownego zwrotu na rynku, było już za późno, żeby wyjść z pozycji – w ciągu jednego tygodnia zakład Huntera pochłonął 4,6 mld usd.

   Straty na skutek upadku funduszu Amaranth dotknął wielu klientów instytucjonalnych takich jak fundusz emerytalny koncernu 3M oraz 3-milionowego hrabstwa San Diego oraz funduszu funduszy Goldman Sachs i Morgan’a Stanley’a. Pozostałe portfolio funduszu przejął JP Morgan Chase oraz inny fundusz hedgingowy, Citadel Investment Group. 


tytuł oryginału:  
'Why The Fund Imploded, Inside Amaranth',

poniedziałek, 28 lutego 2011

Nowe emisje - banki spółdzielcze: MBS0720 SBK1020 BOM0221

Od dziś w obrocie znajdują się trzy nowe emisje banków spółdzielczych. Podobnie jak reszta obecnych a rynku, sa to papiery zmiennokuponowe z kuponem opartym na Wiborze 6M z marżą. MBS0720 płaci 3.20%, SBK1020 4.00% (jak PBS0720) stałą marżę ponad 6M. Na BOM0221 stała 3.50% marża obowiązuje do 2015 r. Dalej, wzrasta o 0.10% w każdym roku, począwszy od lutego 2016 (3.60%) do docelowych 4.00% (w ostatnich okresach odsetkowych 11/luty/2020 - 11/luty/2021). Zmienną marżę ma też BPS0720 - od lipca 2015 marża skacze z 3,50 do 5,50% do końca życia papieru.  

sobota, 26 lutego 2011

Krótki Przegląd Tygodnia na rynku długu

Krzywa skarbowa
 

   Miniony tydzień nie przyniósł większych zmian na krzywej, po zagotowaniu się krótkiego końca tydzień wcześniej po danych o 3,8% inflacji, rynek pozostał na nowych, wyższych poziomach. Rynek w pełni wycenia podwyżkę stóp na najbliższym posiedzeniu RPP (1-2 marca)*.  


   Rada ma teraz małą zagwostkę – wysoka figura inflacyjna, która usprawiedliwiałaby podwyżkę, z drugiej strony nie potwierdzające aż takiej presji dane o płacach (+5%), sprzedaży det (+5,8%) i produkcji przemysłowej (+10,3%). Taki komplet danych sugeruje, że presja ma charakter zewnętrzny, na który bank centralny nie ma wpływu, i po drugie, wysoki odczyt CPI może mieć charakter jednorazowy, na który chwilowo RPP może przymknąć oko.

 

*termin posiedzeń Rady został przesunięty – od teraz będą odbywały się w pierwszy tydzień miesiąca 

Rynek Calatyst

   Pojawiło się w obrocie pare nowych serii, m.in. Marvipolu (MVF1213, MVG1213, MVP0114), wkrótce pojawi się emisja serii A i B Robyga (stały 8,90% kupon). Na papierach MCI (MCI0613) pojawiły się pierwsze deale (100,15), jak i drobne oferty na smieciówkach (kupon 17%) Green House (GHA/GHB/GHC 0411). GNT0912 nadal kręci się wokół 100,25. Sektor spółdzielczych chwilowo, a może i nie chwilowo niestety zamarł.


tabelka Catalyst jest cały czas w budowie - będzie to zbiorcze zestawienie tego, czego nie znajdziecie na stronie GPW (wraz z kwotowaniami): m.in jaka jest konstrukcja kuponu, czy obligacja ma opcję wcześniejszego wykupu (callable/putable), jaki jest nominał, zabezpieczenie emisji itd. Wersja very-very-beta powyżej. 

sobota, 19 lutego 2011

Wycena Portfela - Styczeń 2011

Pora na rozpoczęcie oceny efektywności portfela w postaci comiesięcznej wyceny. Ogólnie rzecz biorąc, będzie to zastosowanie w praktyce pomysłu opisanego w ,,Hipoteka i Obligacja...''. Cel i horyzont inwestycyjny to osiągnięcie takiej wartości portfela, aby za 8lat (kiedy skończą się dopłaty BGK'u) pokrywała pozostającą do spłaty wielkość kredytu. W chwili startu portfel pokrywa 35,94% zaciągniętego długu hipotecznego.

Założenia

   Portfel był budowany od sierpnia ubr i od listopada jest portfelem zamkniętym – żadnych wpłat ani wypłat. To założenie znacznie uprości liczenie wyniku. Wartość całości będzie zależała jedynie od otrzymywanych kuponów i ich reinwestycji oraz ewentualnego korzystania na zmianach cen.
   Benchmark – brak; jeśli już, to liniowy – dobrze by było, gdyby portfel rósł 7-8% rocznie, docelowo do osiągnięcia jest 10%. Bez względu na to, jaki będzie rynek, portfel ma robić wynik.
   Co do alokacji, to budowa odbywała się przed rozpoczęciem cyklu podwyżek stóp procentowych, dlatego cały koszyk oparty jest na korporacyjnych papierach zmiennokuponowych, oferujących znaczne premie ponad wibor. Nie wykluczam oczywiście zmiany alokacji części portfela na
papiery skarbowe, pod koniec cyklu podwyżek i jeśli spready kredytowe się istotnie zmniejszą.

Wycena

   Będzie podawana raz w miesiącu, (na ostatni dzień roboczy każdego miesiąca) w postaci znormalizowanej; podobnie jak wyceny (NAV) jednostek funduszy inwestycyjnych. Początkiem wyceny jest 31/12/2010 i wtedy stan portfela równy jest 1,000.


Wycena na koniec stycznia to 1,0246*, czyli wartość portfela zwiększyła się o 2,46% m/m.


Po styczniu współczynnik pokrycia kredytu: 36,89%.  

Średnia zapadalność portfela: 8,39 lat.
Średni kupon: 8,59%.
Średni ATR**: 67 dni



*Wartość 1,0246 wzięła się z prostego wyliczenia: stan na koniec stycznia podzielona przez wartość początkową z 31-gru. 

**ATR - Average Time to Refixing, czyli okres czasu do zmiany kuponu, miara stosowana np. przez MinFin. Na razie nie podaję Duration portfela, jest ono praktycznie równe ATR, ponieważ cały koszyk to papiery zmiennokuponowe, a w przypadku takich duration jest po prostu równe okresowi do najbliższego resetu kuponu. 

wtorek, 15 lutego 2011

MVP0813 Ex-Dividend Day

Jutro (16/02/2011) jest dzień ex-dywidendy na MVP0813, tzn ostatni dzień, w którym można zadilować papier unikając płatności kuponowej i związanego z nim odprowadzenia 19% podatku (kupon oczywiście nigdzie nie przepadnie - otrzymamy go w postaci narosłych odsetek (accrued interest) w cenie brudnej).

Dniem ustalenia prawa do odsetek (record date) jest 18/02/2011, a więc transakcje dokonane dziś i jutro rozliczą się (T+2) odpowiednio 17 i 18/02. 


Kupon na MVP0813 ma zostać wypłacony 28/02/2011.

Jak na razie w obrocie serie B, C i E Marvipolu. 

Serie C i E to obligacje zwykłe, niezabezpieczone z premiami nad Wibor 3M 5,80% i 5,70%. Seria B (MVP0613), to nietrywialne w wycenie* obligacje zamienne na akcje, dodatkowo z opcją put (putable convertible bonds) – czyli jest to złożenie obligacji zwykłej, opcji put i opcji call na akcje. Posiadacz obligacji ma prawo (pozycja long put) przedstawić papier do wcześniejszego wykupu oraz prawo do konwersji obligacji na akcje emitenta (pozycja long call). Emitent jest wystawcą obydwu opcji. 

Inne nadchodzące wypłaty kuponów (dla papierów z Portfela) to: 

GNT0912 25/02/2011 (ex-div 23/02)
SBR0325 03/03/2011 (ex-div 01/03

*Model wyceny takich i nie tylko obligacji można znaleźć w Fixed Income Analysis F.Fabozziego, Wiley 2007

wtorek, 8 lutego 2011

(Nowy) Indeks obligacji skarbowych

Bondspot (d. MTS Ceto) wprowadzi nowy, w końcu ,,nasz’’ tzn liczony tu, na miejscu, a nie jak dotąd przez zagraniczne instytucje, indeks rynku obligacji. Na stworzenie takiego indeksu (i w sumie dobrze) podobno naciskało Ministerstwo Finansów (dla MinFinu będzie to dość wygodne narzędzie do monitorowania rynku), codzienna publikacja ma ruszyć w lutym, wraz z podaniem obliczonych wartości indeksu na danych historycznych z ok. 2008 r. Jak stwierdziła wiceprezes BondSpot, indeks ,,może w pewnym zakresie pozwalać na ocenę efektywności zarządzania funduszami dłużnymi’’. (kontekst wypowiedzi dotyczył dochodowej konstrukcji indeksu, uwzględniającej kupony z modelowanego koszyka obligacji - nie tylko zwrot ze zmian cen (jak indeksy cenowe, np. Wig20). Indeks ma się stać benchmarkiem dla funduszy dłużnych, pytanie tylko dla kogo benchmark, dla klientów czy zarządzających. Do tej pory benchmarki rynku długu były dostępne raczej wyłącznie dla zarządzających, czy ogólnie osób/podmiotów mających dostęp do platform typu Bloomberg, gdzie są podawane ich wartości. Potencjalny klient nie mógł i nadal niespecjalnie może sprawdzić jak wynik danego funduszu ma się do benchmarku (poza tym, co może znaleźć w broszurach TFI). Nowy indeks ma szanse to zmienić – będzie zapewne publikowany na ogólnodostępnej stronie BondSpot i GPW.

Parę słów o takim indeksie – jest niczym innym jak pewnym ważonym koszykiem n-papierów z n-punktów z krzywej – np. ,,benchmarkowymi’’ punktami na krzywej są 2-, 5- i 10-letnie obligacje (to są najpłynniejsze serie na krzywej, oczywiście można dołożyć bony skarbowe z krótkiego końca i np. serie WS z długiego). 


Kilka uwag: jak każdy indeks, ma pokazywać co się średnio, ,,mniej więcej’’ dzieje z rynkiem – to ,,mniej więcej’’ znaczy ile bym zarobił, gdybym powierzył pieniądze automatowi, który by zawsze utrzymywał ten sam koszyk (w domyśle duration portfela) niezależnie od miejsca, w którym znajduje się gospodarka (cykle na stopach procentowych). Tak więc porównanie z tym benchmarkiem wyniku danego funduszu pokaże nam czy zarządzający praktycznie nic nie robi (buy&hold – ulubiona strategia większości polskich funduszy dłużnych), czy ma dobre view i zgodnie z nim stara się dopasowywać pozycjonowanie ryzyka stopy procentowej portfela przewidywanego kształtu krzywej dochodowości. A może poprawia rentowność poprzez krótkoterminowy trading. Tutaj atut w ręku będą mieli dobrzy zarządzający funduszami o niezbyt rozrośniętych aktywach (jak np. PKO/CS Obligacji Długoterminowych z aktywami poniżej 300 mln zł) – z portfelem o wielkości 3-5 mld zł (podobnie z największymi OFE, gdzie części dłużne portfeli przekraczają 20 mld zł) niewiele da się zrobić w krótkim czasie, zmianę alokacji trzeba przeprowadzać stopniowo, natomiast zarządzający funduszem wielkości 100-300 mln zł może być bardzo elastyczny i całkowicie zmienić jego skład w 1-2 transakcjach. Myślę, że warto i o tym pamiętać. 

linki:  
Parkiet - Będzie polski indeks obligacji 
Parkiet - Indeks obligacji z opoznieniem 

   UPDATE :

Bondspot podał wczoraj konstrukcję indeksu oraz w szczególności portfel - koszyk obligacji wchodzących w jego skład. 



W tabelce za stroną Bondspot podany jest koszyk indeksu - porównywanie swojego lub wyniku funduszu do indeksu TBSP można sprowadzić do porównania efektywności tych inwestycji z zakupem pojedynczej obligacji:  
  • o terminie zapadalności 4,60 roku
  • wypłacającej 4,06% kupon
  • zakupionej z rentownością 5,47%*
  • Duration takiej obligacji wynosi 3,79*  



Skład indeksu zakłada dość równomierne pozycjonowanie ryzyka krzywej, podobnie jak w strategii drabiny (ladder strategy).


*Rentowność i duration portfela indeksu wyliczona na datę spot 21/02, po cenach z 1szego fixingu 17/02

January light trading

W styczniu na portfelu pojawiły się pierwsze wypłaty kuponów (BPS0720 i PBS0720), które zostały zreinwestowane w krótszą serię Masterlease (PCM0312; 101,53, yld 9,10%) wraz ze środkami uzyskanymi ze sprzedaży z oferty (śr 103,55, yld 9,20%) serii dłuższej, PCM0314. PCM jest bardzo wygodnym papierem do reinwestycji - nominał to 100 PLN, kwota za którą chcemy nabyć obligacje nie musi być krotnością 1000 zl.
Na wczorajszym fixingu straciłem 2szt (niestety tylko 2) GNT0312 po 102,93 (yld 7,75%), co generalnie wpisuje się w strategię switchowania się na seriach tego samego emitenta wykorzystując znaczące różnice między nimi. Myślę że seria 0912 Ganta ma szanse zrobić dwie duże figury w cenie tak jak 0312. W tytule light trading, bo jak dotąd przerotowane zostało mniej niż 10% portfela.
Reinwestowanie i trading są bardzo ważne na portfelu dłużnym – znacząco podnoszą rentowność całości; w dłuższym okresie większość zwrotu będzie pochodzić właśnie z tych dwóch czynników.
 

piątek, 28 stycznia 2011

Nowe emisje - BOŚ Bank

W tym tygodniu (25/01) do obrotu na GPW Catalyst została wprowadzona emisja (prawie) 3-letnich obligacji Banku Ochrony Środowiska, BOC1213, serii B (400 MIO) oraz C (300 MIO). Papiery obydwu serii są zmiennokuponowe, oparte na Wiborze 6M z marżą. Marża na serii B jest stała 1,40%, na serii C jest zmienna - w pierwszym roku wynosi 1,15%, potem jest już minimalna - 0,10% i 0,20% w kolejnych okresach odsetkowych (tabelka poniżej).


Korzystnie dla emitenta na serii C marża będzie malała podczas gdy 6M będzie rosnąć (cykl podwyżek) - i efektywnie koszt pieniądza im zbytnio nie wzrośnie. Emitent to znany podmiot, o ratingu inwestycyjnym* BBB, stąd i niewielka premia za ryzyko. Obecne kupony to 5,20% (C) i 5,45% (B) w połączeniu z ceną po jakiej są na razie dilowane (powyżej nominału) dają dość marną rentowność chociażby w porównaniu z lokatami bankowymi. 


*Rating inwestycyjny (investment grade rating) – emitent, któremu nadano taki rating, ma zadowalającą zdolność do obsługi swojego zadłużenia; a jego papiery dłużne uznaje się że są dobrej jakości kredytowej. Rating inwestycyjny to ocena od BBB (S&P, Fitch), Baa3 (Moody’s) lub wyższa. Poniżej ratingu triple-B leżą już papiery o charakterze spekulacyjnym, czy wręcz śmieciowym (junk bonds).  

środa, 19 stycznia 2011

First hike - Rada kupuje czas

Tak więc mamy pierwszą podwyżkę stóp, RPP podniosła dziś stopę referencyjną do 3,75%. Z komunikacji, jaką starał się nawiązać z rynkiem prezes Belka, wynika, że nie jest to pojedyncza, ostrzegawcza podwyżka (preemtive strike), ale początek cyklu. Cyklu oczywiście rozłożonego w czasie. Podnosząc teraz, Rada kupiła sobie trochę czasu do następnej decyzji, przynajmniej do marca. Polemizując z wypowiedzią Pawlaka ta decyzja to dobra decyzja (swoją drogą czy kiedykolwiek politycy wypowiadają się o podwyżkach stóp pozytywnie?), wyższy o ćwierć procenta koszt pieniądza nie schłodzi konsumpcji czy popytu inwestycyjnego przedsiębiorstw. 

  Im wcześniej rozpoczęty cykl, tym mniejszy jego zasięg, co gospodarce i nam, gospodarstwom domowym i konsumentom wyjdzie na dobre. Tym razem, chyba od czasów odejścia z  NBP prof Balcerowicza, RPP nie jest ,,behind the curve'', tzn nie spoźnia się znacząco z rozpoczęciem zacieśnienia polityki pieniężnej. Zacieśnianie nie zaczęło się dziś, od początku stycznia zmieniła się wysokość rezerwy obowiązkowej (z 3,0 do 3,5%) - innego instrumentu kształtowania polityki pieniężnej banku centralnego.  

  Patrząc na dane, inflacja CPI osiągnęła poziom 3,1% zbliżając się do górnej granicy celu NBP (2,5 +/-1%), głównym czynnikiem jednak był wzrost cen paliw, ceny żywności pozostały stabilne. Rada zapewne nie próbuje tutaj walczyć z czynnikami zewnętrznymi (jakimi są ceny surowców) jak m.in. obawia się o skutki podwyżki VAT, patrzy na kształtowanie się inflacji bazowej (core inflation), pozbawionej najbardziej zmiennych czynników. 
Znaczne rozszerzenie się deficytu na rachunku bieżącym (dwukrotny w listopadzie, głównie ze względu na mocny wzrost importu) pokazuje rosnącą konsumpcję. Na obraz stabilnego wzrostu gospodarczego w Polsce składają się 2-cyfrowy wzrost produkcji przemysłowej r/r w danych za listopad oraz coraz lepsza sprzedaż detaliczna. Jeśli dołożyła by się do tego presja płacowa (na razie stopa bezrobocia jest względnie wysoka co skutecznie hamuje żądania płacowe) to może pojawić się środowisko utrwalających się oczekiwań inflacyjnych, a tak naprawdę to oczekiwania są celem walki banku centralnego - przeciwdziałanie oczekiwaniom, a nie ich skutkowi w postaci inflacji, która juz się pojawiła. 

sobota, 8 stycznia 2011

Wibory wyżej - lepsze kupony na floatersach

Powoli zaczynają się refiksować kupony na prezentowanym portfelu. Nowy okres odsetkowy zaczął się w grudniu m.in. na GNT0312 (10,43%) i GNT0912 (10,39%), BSP0620 (7,15%), w styczniu na PBS0720 (8,15%) oraz wkrótce na BPS0720 (p 7,75%).
W ślad za rosnącą krzywą wiborową rośnie i będzie rósło średnie oprocentowanie portfela. Cały portfel jest złożony z obligacji zmiennokuponowych (floating rate bonds, floaters), co w warunkach oczekiwanych podwyżek stóp procentowych powinno ochronić wartość portfela. Specjalnie podkreślam oczekiwanych, ponieważ krzywa wiborowa zaczyna rosnąć dużo wcześniej od faktycznego wystąpienia podwyżki stóp przez RPP. W efekcie, póki co, zaczynamy korzystać z wyższego oprocentowania pomimo nadal niezmienionej stopy ref NBP. Prawie wszystkie papiery w portfelu oparte są na stawce 6M (GNT0312/0912 na 3M); przez ostatni kwartał stawki 3M i 6M zrobiły 15 bps. Krzywa Wibor i FRA:


WIBOR        FRA
1M   3,67    1X4   4,06
3M   3,96    3X6   4,26
6M   4,18    6X9   4,55
9M   4,35    9X12 4,75
12M 4,39    6x12 4,73

Przy obecnych poziomach rynek FRA dyskontuje konsekwentny cykl podwyżek w tym roku, o 25 bps na kwartał, o zasięgu 100 bps.

niedziela, 2 stycznia 2011

Zmiany w portfelu

W portfelu zaszło kilka zmian - skład został zaktualizowany do tego, jaki jest obecnie. Koszyk obligacji stał się bardziej różnorodny - papiery 7 emitentów, choć tylko z 3 branż. Podczas gdy zbyt wiele różnych emisji w przypadku portfela skarbowego może utrudniać zarządzanie nim (chyba że z żałożenia chcemy mieć równomiernie rozłożenie ryzyka na krzywej (ladder strategy)), to w przypadku obligacji korporacyjnych portfel taki właśnie powinien być -  rożnorodny ze względu na dywersyfikację ryzyka kredytowego. 

Dokładnie co nowego: doszło kilka nowych papierów, ze spółdzielczych nowy jest BRA 0425 (zakup po 100,40), a ilości PBS i SBR zostały zwiększone (ze względu na okazyjne oferty jakie się pojawiły w listopadzie-grudniu, obydwie obligacje przedilowały parę razy po nominale). Wyglądało to trochę na dość wczesny coupon washing - PBS0720 właśnie wypłaca kupon (w poniedziałek 03/01/2011), dzień praw do kuponu był 24 grudnia, 
(ex-dividend day to 21-gru).

Z highyield-owych doszło całkiem sporo nowej emisji Ganta (GNT0912), która nadal wygląda okazyjnie (100,25-100,50); troche niespodziewanie przedilował mi Marvipol po 102,99 (sic!) - poszło kilka sztuk z oferty, kupowanych wcześniej po 100,84. Rynek Catalyst jest nadal wysoce niepłynny i czasem opłaca się stać wysoko na ofercie i dostać od kogoś prezent (jak tu na MVP0813 ponad 80 bps w yieldzie). 

Co do proporcji to nadal największy udział mają emisje banków spółdzielczych (razem 66%), które można uznać na dość bezpieczne papiery, pozostała 1/3 portfela to papiery, które płacą średni kupon w wysokości 10%. Na chwilę obecną wydaje się to optymalny skład. Najbliższe wypłaty kuponów to 03-stycznia na PBS0720 oraz 12-sty BPS0720.